2일 노트
현재 코스피의 PER이 11정도
된다.
빠른 속도로 per이 빠르게 내려오고 있다.
당연하지만 여기엔 반도체 기업들의 이익 증가가 큰 몫을 차지한다. 한국
코스피는 반도체 기업들 특히 삼전과 하이닉스가 매우 큰 비중을 차지하고 있어, 이들의 실적은 코스피의
벨류에이션에 큰 영향을 미친다.
이 두 기업은 고점 대비 약 40% 정도 하락한 상태다. 동시에 이들 기업의 실적은 계속 증가하고 있다. 이것이 코스피의
per을 빠르게 안정시키고 있다.
이것이 “이전에 없던 반도체 슈퍼사이클로 내가 틀릴 가능성이 있다”고 과거 글에서도 계속 나 스스로에게 상황 판단의 여유를 남기는 이유다. 이런
이례적 상황은 생에 단 한번도 겪어본 적이 없다. 아마 앞으로도 어쩌면 겪어보지 못할 상황으로 보인다.
필라델피아 반도체 지수는 3월 저점과 비교해 6월엔 약 2배 가까이 오른 후 조정국면을 갖고 있다. 이후 방향은 모르겠다. 현재 공급의 병목현상과 AI의 기업들의 메모리 수요를 고민하면 방향은 분명 상승에 가깝다. 하지만
고민해야 할 것은 반도체 가격이 더 오르면 AI기업의 비용이 증가하게 되고, 비용이 증가한다는 것은 수익성 악화를 뜻한다. 여전히 AI 기업들의 수익성에 의문을 갖는 시장의 눈엔 반도체 가격 상승은 오히려 악재로 비춰질 수 있다.
즉 반도체 가격은 더 올라가도 문제고, 더 떨어져도 문제가 되는 상황이다. 만약 반도체 가격 하락이 공급의 급격한 증가 혹은 기술의 급격한 발전이 아닌 투자 수요 감소에서 발생한다면
시장은 바로 발작하게 된다. 지금까지 유일한 빛이라고 따라왔던 희망이 사라진 꼴이니까. 시장의 거품을 정당화할 이유가 사라지는 것이다.
내가 가장 선호하는 것은 사실 10년 평균을 구해 보는 것이다. 여기엔 한 국가의 경기 사이클이 적당히 녹아있다. 안타까운건 한국은
자본시장의 역사가 짧아 10년 평균을 구하기엔 확인할 수 있는 기간이 너무 짧다. 따라서 아쉽지만 5년 평균을 확인한다. 이번 AI 싸이클이 끝난다면 그 땐 10년 평균을 차트에 그려 이후 비교자료로 이용해볼 수 있다.
위는 1년과 5년의 코스피
eps평균과 배당으로 per을 구한 지표다. 그리고 그것을 1년 5년
국채 금리와 비교했다.
5년은 사이클로써 충분한 기간이 아니다. 하지만
없는 것보다 낫다.
금융지표를 통해 볼 수 있는 우리나라의 거품은 01년 카드대란, 08년 금융위기, 21년 코로나 거품, 그리고 지금의 AI거품이다.
이번 거품의 특징은 반도체와 조선 방산을 제외하면 모두 주가가 매우 낮은 상황이라는 것. 특히 반도체는 이례적 슈퍼사이클을 맞이한 만큼, 또 현재 고점 대비
40%가 떨어진 만큼, 거품이라고 부르기엔 다소 애매한 상황이다. 과거 08년 직전 조선업 슈퍼사이클을 필두로 다른 모든 산업이 다
같이 거품이었던 상황과 대조된다. 그리고 금융위기 이전까지 산업 전반에서 고르게 좋은 모습을 보였던
것도 사실이다.
반면 지금 특히 반도체의 호황에 가려진 한국 경제의 상황은 매우 좋지 않다. 특히
내수는 정말 처참한 수준이다.
이재명은 돈을 그렇게 풀었지만 그 때만 잠시 내수가 살아났을 뿐 여전히 과거 수준에서 머물고 있다. 그나마 근래 내수의 축소는 멈추고 다소 확장을 꾀하고 있지만, 이것은
25년의 부진했던 내수의 기저효과와 정부의 적극적 돈풀기에 따른 일시적 효과다. 전체소득이 크게 부러지고 있는 것을 볼 때 내수시장이 살아나긴 어려워 보인다.
그나마 반도체 기업의 직원들이 받을 성과급 특수가 있어, 이것이 내수로 흘러가길 바래야
하는 상황이다. 하지만 자칫 이 돈은 부동산으로 흘라갈 가능성이 있다.
이재명의 경제는 문재인보다 못한데, 특히 부동산은 완전히 망가졌다. 부동산 정책의 대실패로 가계대출이 증가하고, 물가와 환율관리 실패
그리고 금리인상으로 전체소득은 25년 말을 기점으로 크게 부러지기 시작했고, 추세적으로 지금까지 이어지고 있다. 그나마 내가 긍정적으로 보았던
주식시장 활성화 부분은 etf 관리 실패로 내가 우려했던 것처럼 시장이 크게 거품을 만들었다. 지금 이 상황에서 자칫 멍청한 선택을 한다면 주식시장은 거품만 양산하고, 한동안
다시 암흑기로 빠져들 수 있다.
아무튼 결국 지금 한국 경제와 증시를 붙잡고 있는건 소수 기업들이다. 그리고 이들은 미국의 AI 투자에 전적으로 의존하고 있다.
지금까지 상황을 두고 볼 때 이번 한국 주식시장의 방향은 매우 뻔하지만 AI투자와 동행한다.
문제는 반도체 가격이 너무 올라도 좋지 않고, 내려 앉아도 좋지 않다. 지금 당장 공장 증설도 불가능하고, 현재 hbm의 수율이 80%까지 올라온 것으로 알고 있으니 공급의 빠른 증가는
쉽지 않다. 증설하고 있는 공장은 완공까지 앞으로 2,3년은
더 필요하고, 내년 공급의 증가는 30~40% 수준이라고 본다. 그 때까지 AI투자가 위험없이 계속 이어질
수 있을지는 미지수다.
난 이것이 현재 우리나라 증시의 가장 아픈 부분이라고 본다.
지금까진 p상승과 q상승이
모두 발생했고, 그것을 통해 확장을 크게 해왔다. 하지만
이제부턴 지난 1년간의 큰 확장은 쉽지 않다. P 또는 q를 향상시킬 혁신이 필요하다. 그렇기에 계속 hbm을 발전시키고, 새로운 모델 출시를 하는 것이지만, 다시 가격은 크게 올라도 좋지 않고 내려 앉아도 좋지 않은 것이 현재 AI투자의
현실이다. 즉 성장은 있지만 과거와 같은 수준의 성장이 이어질 수 있을지는 분명 고민해봐야 할 지점이
왔다.
아무튼 지금의 행운이 있기까지 노력해온 모든 이공계 분들에게 감사하다.
---------- 추가
이 글을 작성한 후 나온 뉴스
[단독] 삼성, 내년 HBM4 가격 3배
높인다
https://www.mk.co.kr/news/business/12167164
반도체 가격이 계속 오를 모양이다. 삼성이 제시한 가격이 지금 가격의
3배라고 하는데, 아마도 하이닉스에게 초반 밀리면서 하이닉스보다
낮은 가격을 받았던 것으로 보인다. 하지만 현재 반도체 시장의 공급부족 상황을 이해하면 가격 차이가
그리 크지 않을 것으로 예상된다.
그렇다면 현재 삼성의 주력인 HBM3E 가격이 1Gb당 1.5달러라고 하니 하이닉스는 1.75? 1.8?달러 수준이 될 것으로 예상한다.
하아닉스도 똑같이 3배의 가격을 제시하진 않을 것으로 판단하고, 두 회사 모두 약 1gb당 4.5달러 수준을 제시할 것으로 예상한다.
문제는 지금도 AI기업들이 투자액이 너무 커서 힘들어 하는데, 정말 이 가격을 맞출 수 있을까? 물론 삼전과 하이닉의 모든 매출이 hbm4에서 나오는건 아니니 AI기업들의 투자금액이 3배가 오르는게 아닐 테다. 하지만 이렇게 가격이 크게 오른다면 자칫 많은 미국 ai기업들이
나자빠질 가능성도 보인다. 일단 협상 가격과 체결 가격은 다를 테니 한번 지켜보자.
정말 3배가 된다면 난 많은 것을 수정해야 한다.
추가) hbm가격 상승 - gpu가격 상승 - 데이터센터/전력/네트워크 비용 상승 - 실질금리 상승 - AI 매출 성장률 둔화가 동시에 발생하면 망한다.
대충 거칠게 계산하면 루빈이 55,000불. hbm가격이 대충 2배 정도 오르는 경우, hbm4 288g, bhm 가격이 대충 4,800달러에서 9,600달러로 오르게 되고, 이것은 gpu원가의 10% 정도가 오른다. 위 뉴스처럼 3배가 된다고 하면 원가의 17%정도 되는 것이다. 현재의 마진을 유지한다고 하면 gpu가격도 10~17% 정도 오르게 된다.
당장 gpu만 10% 오르는게 아니다. 지금은 인플레이션의 시대에 있고, 대부분의 비용이 다 크게 상승하게 된다. 그리고 지금 당장의 기준에서 주식기대수익률과 10년물 채권 금리가 같아지는 지점이 5.8%. 아직은 룸이 조금 있다. 아마도 난 이해하지 못할 것이다.
일단은 중립으로 가자. 조금 더 고민을 해봐야 할 것들이 있다. 어렵다...
